在议息会议前，由于通胀数据利好，劳动力市场数据偏弱，市场押注美联储最晚9月最早7月就会降息。市场人士纷纷呼吁宜早不宜迟，纽约联储前主席杜德利甚至表示如果不及时降息可能触发“萨姆规则”，劳动力市场失业率上升0.5个百分点将预示经济衰退的来临。

货币委员会决定保持利率在5.25%~5.50%不变。政策声明强调通胀回落（从7%下降到2.5%），经济稳健（上半年增长2.1%），最终消费增长2.6%，劳动力市场进一步恢复平衡，失业率处在低位4.1%，美国经济呈现美妙均衡的状态。声明还强调货币政策可进可退，如果通胀顽固美联储将保持限制性利率“该多久就多久”，如果就业意外疲软则将会果断出手。

记者的提问几乎清一色指向利率政策，毕竟这很可能是加息周期的最后一次了。“9月份降息是基准情景吗” “今天降息你们讨论了吗” “既然经济处于均衡，为什么维持限制性利率政策” “为什么不能预防性降息来避免就业衰退” “9月份降息50个基点有可能吗”？布隆伯格的麦基问得最凶：“两天后会公布就业数据，你能确定今天不降息不会又落后现实造成衰退吗？”

话音未落，两天后公布的失业率冲高到4.3%，华尔街股市闻讯大跌。软着陆狂欢会翻脸，开始交易萨姆规则，虽然大概没几个人明白它究竟是什么。

下列文字，省略记者提问，除点评外均为美联储主席鲍威尔答记者问原话。

货币政策与降息

我们没有决定未来会议将采取什么行动，包括9月会议。委员们认为经济发展正趋向合适降息。美联储将依据数据而不是数据点做决策，不会对一两个数据做出反应。我们要评估数据整体图像、经济发展趋势以及风险平衡，看它们是否支持通胀改善以及维持强劲劳动力市场。如果答案是肯定的，降息最快可能在下次9月会议上发生。为什么不是今天降息，因为委员会认为形势趋近合适降息位置但还没到。

我举两个例子来说明降息条件。如果通胀符合预期继续回落，经济合理增长，劳动力市场保持当前状态，降息就是合适的。如果通胀依然黏性，数据令人失望，这时候就还要看其他数据，看就业情况和风险平衡怎么样。总之是整体数据图像帮助我们做出决策。过去两个月数据不错让人增加信心，核心通胀PCE中三个子类别，商品价格、非住房类和住房类服务价格都继续好转。去年底有七个月好数据，今年第一季度不理想，最近数据又好转了，我们真的想要看到更多好数据来增强信心。

政策利率走向取决于经济走势，今天我们没有前瞻指引，9月会议会做经济预测SEP，它可能包含从没有降息到数次降息的各种情景，取决于经济走势。我不想今天给出利率路径，我只讨论本次会议和9月会议。

政策声明中提到美联储同时关注双重目标，两者的风险正趋近平衡，因此我们要权衡双边风险。数据显示劳动力市场正在持续并逐步恢复正常，这是我们希望看到的，它从过热走向正常。如果它出现过头表现我们会做出反应。

美联储有两大任务即劳动力就业和物价稳定，当有一项显著偏离目标我们就重点关注它，目前它们权重相当。对于劳动力市场，我们要评价数据是否符合预期地逐步实现正常化，还是出现了我们不想看到的情况。虽然失业率是个重要数据，但还要看工资、就业参与率、调查结果、离职率、雇佣人数等各种数据才能让我们判断总体劳动力市场。目前的状态接近2019年，当时没有发生通胀，核心数据低于2%，所以劳动力市场目前状态不大可能造成通胀压力。美联储不希望看到就业出现显著的进一步冷却。另一方面通胀取得进步，虽然还没到点但已经逐步让我们相信通胀将持续回落到2%。我们要综合这两方面情况考虑到政策决定中去。

我没说不能看到劳动力市场任何一点冷却，但如果出现显著冷却我们会采取行动。目前美联储要平衡双边风险，降息太早或太快会让通胀反复，等待时间太长会让经济恢复发生风险，平衡风险是完成双重任务的核心。感觉劳动力市场是在恢复平衡过程中，4.1%的失业率依然是历史低点。目前数据显示雇佣岗位下降，工资涨幅回落到更可持续水平，这些都是我们想看到的，显示市场正在恢复正常化。当然我们密切关注是否会出现意外情况。

美联储观察到劳动力市场的显著发展，思考这究竟是正常化还是具有别的含义，加息是在一年前开始的，现在情况完全不同了。我们认为可以调整政策来支持目前状态继续发展，通胀明显回落而失业率依然保持低点，这是历史上少见的现象，这对大众是好事，我们想要保持这种良好势头。美联储不必百分百盯住通胀，因为12个月整体通胀已经回落到2.6%，虽然还没最终成功，但已经可以放松限制性政策立场。现在我无法提供关于未来政策利率路径的前瞻指引，它会到什么位置以及什么速度等问题，这将取决于经济发展而且不确定性非常大。

最近数据优于去年，因为去年通胀改善主要来自商品价格，价格快速回落是不可持续的。近期数据显示通胀改善是全方位的，包括非住房类和住房类服务价格。数据质量提高了但那仅仅是一个季度，我们希望看到更多数据来相信通胀能继续回落到2%。目前的良好数据增强了我们的信心，美国经济没有过热而是在逐步正常化。回头评价年初高通胀数据是否出于季节性原因很困难，如果是的话，那可能说明低通胀数据偏低了，因为总体上这是个零和游戏。所以美联储关注12个月通胀数据因为它能抵消掉干扰因素。目前12个月总体通胀是2.5%，核心通胀2.6%，虽然任务尚未完成但是显著改善，因此就业市场风险正在变得跟通胀风险同等重要。

国会要求美联储实现物价稳定和充分就业，这是个双重目标，哪个偏离目标更远我们就重点关注它把它拉回目标点。在过去几年里，美联储服务人民的最好方法就是控制通货膨胀，现在通胀向上的风险明显降低，劳动力市场逐步冷却后就业目标的风险变得越来越真实，我们必须权衡这两个目标。目前利率政策是具有限制性的而且保持了一年，美联储和其他央行面临同样的问题，现在正在接近适当放松限制性政策来确保实现双重目标的时候了。

确定性在我们的工作中是不存在的。从现在到9月份会公布很多数据，我们要根据整体数据图像来判断对经济前景、发展趋势以及风险平衡的影响。我们会非常关注失业率指标，但今后数月还有许多其他数据会发生各种情况，我们需要综合判断。

我们注意到有几个月岗位创造来自很窄的几个行业，但也有几个月的岗位来源范围扩大了，我们非常关注私人企业的雇佣岗位创造。美联储目前工作就是平衡降息太早和太晚之间的风险，很多因素都是没法保证的，所以这是非常困难的判断但我们必须做。关于是否在今天降息，会议上进行了充分讨论。总体上委员们认为正在接近适合放松政策的时点，但是还需要看到更多数据。最终的决定是十九名成员全体一致同意的。

利率政策生效具有“长且不确定的时滞”，这一点在过去六个月中体现得十分明显。几个月前还有人质疑政策限制性，现在看劳动力市场和利率敏感行业，政策限制性越来越明显。降息起作用也需要时间，尽管现在由于市场预期的作用会让影响速度加快。美联储必须考虑降息太早或太晚的风险，但这很难判断。令人安慰的是目前的利率位置有充分余地应对经济疲软。目前经济既没有疲软信号也没有过热信号，失业率上升了0.1个百分点但工资涨幅依然很高，失业率依然很低，首次领取失业金人数稳定，对比历史来看根本不高。所以整体数据反映出这是正常化的过程，但我们会十分关注意外情况。

我不想回答如此具体（降息50个基点）的利率政策问题，目前我们没有考虑50个基点，当然今天也没有对此做任何决定。（众人笑）

会议的第一天讨论金融系统稳定，然后讨论宏观经济，今天上午讨论货币政策。各位成员表达观点，意见差异很大。美联储是个依靠共识决策的组织，今天的决定是一致同意的，不光投票委员而是每个成员都同意。有同事讨论了今天降息的情景，但是绝大多数人的意见是本次会议不降息，如果数据合适最快可以在下次会议降息。

如果整体数据合适，那9月份就会降息，这是明确的。我们认为时间已经接近了，只要数据符合预期，降息就会在9月会议上讨论。

零度点评：在6月会议上美联储明确转向关注劳动力市场，因为它在经济预测中调高了2024年的通胀预期而维持失业率预期不变，等于是在说美联储容忍通胀更缓慢回落而不愿看到失业率偏离轨道。失业率预期今年是4.0%，明年是4.2%，刚刚公布的最新数据是4.3%。但是鲍威尔开场就澄清，美联储依据数据而非数据点做决策，把劳动力市场一系列数据点罗列一番，告诉大家什么是专家眼里的“数据整体图像”（totality of data）。显然企业大幅裁员推高的失业率与就业参与率上升推高的失业率，它们反映出的经济图像是不一样的。财经观众担心原本在软着陆航道上的美国经济会发生硬着陆，鲍威尔判断“这是我们希望看到的，从过热恢复的正常化”。9月份降息不出意外已经是板上钉钉。下次会议值得注意的是美联储对利率路径预期是否改变，扩大降息的范围，当然这也是由接下来公布的数据决定的。

宏观经济前景

你问美联储是否担心劳动力市场出现快速下跌，我们当然非常关注。我们知道那个法则，但其实它是个统计意义上的常态，它不像经济规律会告诉你某些情况一定会发生。我们看到劳动力市场正在发生的情况，比如岗位创造、工资涨幅回落、空缺岗位逐渐降低等，认为这是正常化的过程。如果它显示出超出范围的情况我们会做出反应。

历史不是重复出现，它只是押韵相似，用这句话描述经济再恰当不过。工作岗位空缺上涨究竟是不是一种趋势？全球疫情粉碎了许多过去的法则，比如收益率曲线逆转的含义。我们面对非常独特的情况，本次通胀主要来自经济封控和供应阻断，这与过去常见的通胀和经济周期完全不同。我们必须十分小心自己的判断，不能简单说统计常态会自动重演 。

美联储褐皮书信息非常丰富，更重要的是各位联储银行行长告诉我，他们与辖区内的企业领导和各行各业工人的对话，整体图像并不是糟糕的经济，而是有些点出现疲软，有些地区表现不如其他地区，但总体上比如看PDFP（私人国内最终消费）指标是2.6%，这说明私人需求依然非常好。了解消息面情况很重要，它并非都是负面信息而是混合信息。

我们需要做出艰难判断，要权衡降息太早和太晚之间的风险。去年出现七个月良好数据的时候就有很多人建议我们降息，我们说再等等，然后出现了通胀升高，再然后又出现一个季度的好数据，劳动力市场发生了变化。目前我认为无需通过进一步冷却劳动力市场来推动通胀下降。真的是很困难的判断，但委员会认为降息时间越来越近了，最早可能在9月。

我不知道硬着陆可能性是否上升了，但应该是很低的。目前没有任何迹象反映经济过热或者急速疲软，数据反映经济增长强劲，劳动力市场逐步冷却，但失业率依然很低，经济状态很合适，是我们希望看到的。我们工作永远不会结束，要持续观察经济走势，如果出现疲软我们应对手段非常充分，但我们没看到疲软迹象。

零度点评：如果真有像物理学中那样精确的法则来预判经济世界的轨迹，经济学家就不会总是把“一方面……另一方面……”挂在嘴边了。如果历史每次都是完美重复，风险不确定性就会消失，华尔街的交易也会随之消失或者至少无利可图。如果统计意义上的常态意味着现实世界的规律，金融历史上的灾难比如长期资本公司破产就不可能发生。在宏观经济面前，所有人都是大象面前的盲人。在美联储的双手抚摸下，美国经济就像一座符合黄金分割比例的希腊雕像，恰如其分，完美均衡，“是我们希望看到的”。当然鲍威尔不要忘记，即便他是对的，历史常常会提醒人们“这一切都会过去的”。

美联储内部工作

美联储并未对包括9月会议在内的未来行动做出决定，不知道数据会如何表现以及数据会如何影响利率路径，我只清楚我们会如何对数据做出评估。目前通胀逐步回落接近目标，失业率处于低位，我们非常关注并将动用政策工具来呵护这种状态继续下去。我们尽最大努力来理解经济，听取学术界的意见也听取财经评论员赏赐的想法（众人笑），但是我们不会改变工作方法来考虑政治因素。国会要求美联储在任何时候都不采取政治立场，我们绝不采用政策来支持或者反对任何政治党派或者政治人物或者政治立场。如果我们坚持这么做而且决策正确的话，经济会更强，物价会稳定，人们会更容易找到工作，工资会真实上涨，每个人都会从中受益。这是我第四个主席任期，告诉你们这就是我们的想法和做法。在总统大选之前、之中、之后，我们都将依据数据、经济趋势和风险平衡做出决定，没有其他考虑。

我们绝不根据总统候选人声称的政策立场决定货币政策，不猜测谁会赢，他们会做什么。我们做经济预测，会模拟不同政策的可能结果。但是货币政策决定不会根据大选结果变化，这是我们绝不会跨过的红线。美联储是非政治组织，我们不想卷入任何政治。

委员们中间总是有相当大的意见差异，我们在会前、会中和会后交流很多，讨论很充分。许多时候大家感觉到自己的意见被听取，被重视，这就够了。如果有反对意见也是正常的，委员会中没有人有否决权，每个人都只有投票支持或者反对。在疫情期间反对意见少很多，可能因为大家都承担了很大压力要把事情做好所以更团结。疫情前反对意见多一些，反对也是流程的一部分。

实际上许多经济预测分析师们都被去年经济的强劲表现打了个措手不及，所以在谈论关于未来如何的前瞻分析时，一定要非常谦虚和仔细。我们说要依赖数据，因为没有人能看透未来。关于美联储的反应机制，我想人们应该很清楚我们对抗通胀是毫不动摇的。上个季度的通胀数据好转，市场就上蹿下跳，这与美联储要做什么毫无关系，因为不断有数据发布然后市场就对它们做出各种反应。

公开市场委员会没有讨论数字货币。广义上讲数字金融对于支付手段有重大意义，比如即时支付，会彻底改变支付行为，提高效率和安全性。美联储有人员对这方面进行研究。关于央行数字货币（CBDC）没有任何进展，美联储没有发行零售CBDC的权力也不打算寻求这项权力，我们只是跟踪它的发展。世界上中央银行大都是这样，少数考虑发行CBDC，我们没有类似计划也没有打算去国会申请行动。

此前贾跃亭曾致信债权人表示，通过把所持的FF股权转让给还债信托的方式解决债务问题，并将在法院禁令解除后把全部个人资产转入债权人信托。2020年6月26日，贾跃亭在美国完成个人破产重组程序，同时，重组方案正式生效，其债权人信托也正式设立并开始运营。

零度点评：美联储犯错误没有实现双重目标可以接受批评也可以被原谅。但是如果美联储放弃独立性成为政治的附庸，将会对美元信用造成毁灭性打击，那将是对美国经济系统的釜底抽薪。这就是为什么鲍威尔用如此激烈的言辞表达货币政策绝不与政治沾边的立场。货币信用表面上是币值稳定，根本上是央行独立性。信心比黄金更重要，独立性能创造黄金般的信心。

零度总结（敲黑板）：从2022年开始的本轮加息周期不出意外将被9月会议的降息结束。之前鲍威尔反复提示需要通胀数据提供更强信心，今年第二季度通胀改善朝非住房和住房服务类价格的扩散基本做到了这一点。美联储6月经济预测暗示它接受更缓慢通胀下降也为降息做好了铺垫。利率政策连续八次按兵不动，熬过了“长且不确定的时滞”，让劳动力市场逐步冷却避免工资涨幅过高对通胀产生压力。美国普通老百姓依然在承受高物价水平的煎熬，硬扛高利率信用卡费用的压力，接下去更要面对越来越多人涌入就业市场的竞争。这一切在鲍威尔眼里都是抗通胀和正常化的代价。好在这一切终归有尽头，9月份就在眼前了。接下去即将召开的杰克森霍尔央行年会鲍威尔会释放什么样的货币政策动向，值得关注。历史上从未有过如此快速且大幅压低高通胀而不发生经济衰退的情况，这次究竟历史会重复，会押韵，还是会不同，再过一年就会知道了。

何为“零度解读”？作者摒弃对内容素材的过分剪裁和解读，只将美联储主席答记者问的原话依话题归类，稍作点评，相信读者能品出其中真味。作者自认是一个市场参与者，不是纯粹理性人，不信奉宏观经济管理巫术，不做经济理论剖析，只想知道美联储在想什么，美联储和市场究竟谁是选美大会的裁判，作为市场参与者又该如何选边站队，趋利避害？

（作者从事制造业管理工作，为资深市场观察人士）

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禹未

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